Risikowahrnehmung und Diversifikationsstrategien – Einblicke in die Welt der Hochvermögenden

Prof. Dr. Yvonne Brückner, Geschäftsführende Gesellschafterin bei ResFutura, Institut für unternehmerische Zukunftsstrategien, Frankfurt/Main

    Immer wieder engagieren sich prominente Hochvermögende in spektakulären Wagnissen, die die Grenzen des Gängigen oder gar Möglichen zu verschieben suchen unter ihnen beispielsweise Elon Musk, der mit SpaceX nicht nur die ISS beliefern, sondern gar den Mars besiedeln möchte, oder kaum weniger ambitioniert Larry Page und weitere Google-Executives, die substanziell in den Abbau von Weltraumresourcen investieren. Doch sind dies typische Investments für die Gruppe der Ultra High Net Worth Individuals?

    Eine Antwort auf diese und weitere Fragen rund um Risiko- und  Vermögensstrategien Hochvermögender liefert eine in dieser Form bislang einmalige Studienreihe. Sie dokumentiert neben den Haltungen und Strategien der Vermögensträger auch Einschätzungen enger Vertrauter: Der Family Officer. Einige Auszüge aus den Erkenntnissen der mehrjährigen Forschungsarbeit, zu welcher über 100 Teilnehmer beigetragen haben, stellt der vorliegende Beitrag zusammen.

    Risikobereitschaft

    Tatsächlich sind unternehmerische Wagnisse grundsätzlich für viele Hochvermögende Teil ihres Selbstverständnisses. Nur 30 Prozent geben an, die Vermögensverwaltung gegenüber aktivem Unternehmertum zu priorisieren, lediglich 16 Prozent messen dem Erhalt vorhandener Vermögenswerte ein höheres Gewicht bei als dem Begründen neuer Aktivitäten. Unternehmertum und Innovation sind vielfach elementarer Teil der Identität. Entsprechend besteht die Bereitschaft zum bewussten Wagnis mehrheitlich unvermindert fort: Nur rund ein Drittel der Befragten gibt an, heute im Umgang mit dem eigenen Vermögen weniger risikobereit zu sein als vor 2008, gegenüber zwölf Prozent, die von einem Anstieg ihrer Risikobereitschaft berichten. Auffällig groß gestaltet sich die Diskrepanz in der Entwicklung der Risikobereitschaft von Vermögensträgern mit Stammunternehmensfokus gegenüber solchen, die nicht (mehr) unternehmerisch aktiv sind: Während nur jeder vierte Hochvermögende ohne unternehmerische Aktivität von gesteigerter Zurückhaltung berichtet, geben 54 Prozent der Inhaber eines einzelnen familieneigenen Stammunternehmens an, heute weniger Risiken einzugehen.

    Letztere scheinen von den Entwicklungen im Rahmen von und infolge der Finanzkrise erheblich stärker betroffen. Dies dürfte nicht zuletzt in ihrer deutlich begrenzteren Flexibilität begründet liegen: Das unternehmensseitige Risikoprofil wird primär durch marktliche Gegebenheiten determiniert, gleichzeitig sind Adressen mit dem Familienunternehmen als zentralem Vermögenswert häufig schlecht diversifiziert – und mithin in ihren Anpassungsmöglichkeiten limitiert. Bereitet das „Klumpenrisiko Familienunternehmen“ in Zeiten stabiler Rahmenbedingungen und wirtschaftlicher Prosperität weniger Anlass zur Sorge, verleihen temporäres Marktversagen, versiegende Kreditvergabe der Banken und unklare wirtschaftliche Perspektiven der existenziellen Abhängigkeit Spürbarkeit. Folglich ist man unter deren Einwirken bemüht, Risiken zu reduzieren.

    Eine weitere Besonderheit zeigt die Gruppe der Inhaber traditionsreicher Vermögen von drei oder mehr Generationen Bestandsdauer. Ihre Mitglieder sind zu deutlich überdurchschnittlichen 65 Prozent unverändert risikobereit, agieren also konstanter als andere Hochvermögende.

    Risikoweltbild

    Nicht hinwegtäuschen sollte die mehrheitlich unveränderte Risikobereitschaft über eine substanzielle Veränderung: Hochvermögende verfügen verglichen zur Vor-Krisen-Zeit heute mehrheitlich über einen weiterentwickelten, differenzierteren Risikobegriff. Einheitlich gilt für Vermögensträger wie für Family Officer, dass ihr Risikoweltbild Modifikationen erfahren und auch die Risikowahrnehmung sich unter dem Einfluss der Krise erheblich verändert hat. Über 80 Prozent der Hochvermögenden, die noch Eigentümer des familiären Stammunternehmens sind, und rund drei Viertel aller befragten Vermögensinhaber berichten für sich persönlich von Veränderungen im Risikobegriff. Vielfach beziehen sich diese vor allem auf politische Risiken und Marktrisiken, die infolge ihres akuten Einwirkens in der jüngeren Vergangenheit heute verstärkt wahrgenommen werden.

    Auch der Blick in Richtung Zukunft zeigt sich vielerorts durch das Erlebte geprägt: Die faktische Schwierigkeit, in einem globalisierten System Stabilität zu gewährleisten, mehr überdeckte als bereinigte Strukturprobleme und die Eigeninteressen der politisch Verantwortlichen lassen die Studienteilnehmer mehrheitlich an einer dauerhaften Rückkehr zu stabilen Rahmenbedingungen zweifeln. Insgesamt erwarten zwei Drittel langfristig wiederkehrend substanzielle Krisen, knapp ein Viertel geht von einer weiteren großen Krise auf 10-Jahres-Sicht aus. Man stimmt damit tendenziell mit dem bekannten Ökonomen Roubini überein, der Krisen weniger für eine Ausnahmeerscheinung als vielmehr eine systeminhärente Gegebenheit hält.

     

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    Dass Märkte nicht notwendig durch eine unsichtbare Hand, wie sie Adam Smith beschwor, zum Ausgleich gebracht werden, und faire Werte damit eben nicht jederzeit gewährleistet sind, ist vielen Gesprächspartnern durch die Krisenerfahrungen deutlicher bewusst geworden. Man erkennt die Unvollkommenheiten realer Märkte inklusive der Gefahren, die von staatlichen Eingriffen und Informationsgefällen ausgehen – und hat in der Konsequenz einen Risikobegriff entwickelt, der zwischen dem unvermindert gewollten Wagnis und unerwünschten, früher häufig übersehenen Exposures (letztere sind in der Grafik unter der Wasseroberfläche gelegen) differenziert.

    Kapitalanlagestrategie

    Konsistent zu den geschilderten Veränderungen zeigt sich im Bereich des freien Vermögens eine deutliche risikoinduzierte Dynamik: 60 Prozent der Vermögensinhaber geben an, ihre Kapitalanlagestrategie seit 2008 risikobedingt modifiziert zu haben. Wenngleich die Risikobereitschaft wie beschrieben mehrheitlich fortbesteht, haben sich die Präferenzen im Hinblick auf Assetklassen und Vehikel erkennbar verändert. Vermögensträger und Family Officer zeigen sich explizit bestrebt, friktionsbedingte Zusatz-Exposures im Sinne von Downside-Potentialen, die aus der Konstruktionslogik von Anlagevehikeln oder der Distanz zum Investmentobjekt resultieren, zu minimieren.

    So engagieren sich Hochvermögende, die ihre Strategie verändert haben, zu 62 Prozent verstärkt im Bereich von Immobiliendirektinvestments, zu 45 Prozent vermehrt im Feld unternehmerischer Direktbeteiligungen und zu sogar 71 Prozent intensiviert in Aktienanlagen. Mehrheitlich rückläufige Gewichtung erfahren neben Renten geschlossene Fonds und komplexe strukturierte Produkte.

    Im Gesamtbild stellen sich die Präferenzen im Bereich des Anlagerisikoprofils erwartungsgemäß konservativ dar: 37 Prozent bevorzugen generell Anlagen mit niedrigem Risiko, 31 Prozent eine konservative Kombination aus risikoarmen und risikoreichen Investments, weitere 10 Prozent eine gleichgewichtete Mischung aus defensiven und offensiven Anlagen. Nur eine Minderheit investiert entsprechend bevorzugt mit hohem Risiko.

    Das individuell präferierte Risikoprofil folgt dabei weniger strukturellen Gegebenheiten als persönlichen Neigungen. Für die Gestaltung eines im Einzelfall optimalen Anlagemix stellt dies eine durchaus erhebliche Herausforderung dar, denn Risiko lässt sich intuitiv schwierig erfassen – Vermögensträger begreifen Risiko mehrheitlich nicht als Wahrscheinlichkeitskonzept. Um trotz der fehlenden Greifbarkeit zu einer leistungsfähigen Allokation zu gelangen, bedient man sich verbreitet der Zielrendite als komplementärer Zielgröße als Ausgangspunkt. Nicht übersehen werden sollte – so ein vielfacher Hinweis der Family Officer – im Rahmen eines solchen „indirekten“ Vorgehens, die resultierende Allokation nicht nur auf ihren Fit zur materiellen, sondern auch zur mentalen Risikotragfähigkeit zu prüfen.

    Risikomanagement mittels Diversifikation

    Für erfolgreiches Risikomanagement von zentraler Bedeutung ist am Beginn des Investmentzyklus die möglichst verlässliche Identifikation und Elimination unter Chance-Risiko-Aspekten inferiorer Anlagemöglichkeiten. Im Hinblick auf die hierfür erforderlichen Kompetenzen arbeiten Hochvermögende zahlreich an Verbesserungen – teilweise durch erstmaligen Rückgriff auf ein Family Office, teilweise durch systematischen Ausbau der Prüfkompetenzen innerhalb etablierter Strukturen.

    Ausgeprägtes Bewusstsein besteht zudem für die risikosenkenden Potenziale der Diversifikation. Bedeutet Diversifizieren im wörtlichen Sinne das Schaffen von Vielfalt, so dient diese Vielfalt den Inhabern großer Vermögen gemäß eigenen Angaben primär zum gezielten Abfedern von Risiken in Gestalt negativer Ereignisse und Entwicklungen. Die Nutzung von Upside-Potenzialen findet hingegen nur vereinzelt Erwähnung. Sie steht im Kontext von Diversifikationskonzepten regelmäßig nicht im Vordergrund.

    Rund drei Viertel der Befragten nennen die bewusste Kombination von Asset- und Sub-Assetklassen im Rahmen der strategischen Asset Allocation als zentralen Bestandteil des Risikomanagements. Risikobudgets und -kennzahlen spielen demgegenüber eine deutlich nachrangige Rolle und kommen v.a. in der Bearbeitung von Vermögen über 200 Mio. Euro zur Anwendung. Hier wird auch erkennbar intensiver über Rechts- und Währungsräume sowie Investmentstile gestreut. Im Rahmen der Entwicklung konkreter Diversifikationskonzepte steht die gezielte Kombination von Assetklassen klar im Fokus – sieben von zehn Befragten sehen diese als eine der beiden wichtigsten Diversifikationsdimensionen. Ihr folgt an zweiter Stelle die Streuung über verschiedene Rechts- und Währungsräume. Eine systematische Kombination verschiedener Branchen und Vehikel spielt demgegenüber in der Regel nur eine nachgelagerte Rolle.

     

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    Zielallokation des Vermögens

    Vermögenswerte außerhalb aktiv kontrollierter Unternehmen (im Folgenden: „Privatvermögen“) werden bevorzugt in Eigentum an produktiven Sachwerten investiert. Im Durchschnitt über alle Befragten nehmen diese einen Anteil von 46 Prozent ein. Innerhalb dieses Segments der Eigenkapitalanlagen entfällt der größte Anteil mit 19 Prozent auf Blue Chips, Aktienfonds rangieren mit 8 Prozent auf dem zweiten Rang, vor Direktbeteiligungen und Private Equity mit jeweils 6 Prozent. Letzteren würden zahlreiche Befragte gern ein größeres Gewicht beimessen, könnten Sie die für den Erfolg in diesen Anlagebereichen erforderlichen Gegebenheiten vorweisen, von welchen hier nur beispielhaft ein tiefes Verständnis der Märkte, Zugang zu lohnenden Opportunitäten, und leistungsfähige Strukturen und Partner genannt seien.

     

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    Eigenkapitalanlagen folgen mit zweithöchstem Gewicht innerhalb der strategischen Allokation Immobilienanlagen, auf die im Durchschnitt rund ein Fünftel der Zielallokation entfällt. Auf Rang drei finden sich Renten, die nach Jahren der Reduktion noch ein strategisches Gewicht von 14 Prozent aufweisen, auf Rang vier folgt die Liquiditätsposition. Die Zielquote fungibler Investments liegt dabei mit Blick auf das gesamte Privatvermögen im Durchschnitt bei 60 Prozent, wobei starke Unterschiede zwischen verschiedenen Teilgruppen bestehen. Wer sich hier für eine detailliertere Ergebnispräsentation interessiert, dem sei die Studie „Diversifikation: Effizienzgewinn oder Kontrollrisiko“ empfohlen, die über ResFutura bezogen werden kann.

    Unterschiede zwischen strukturell heterogenen Teilgruppen zeigen sich auch im Hinblick auf die Gewichtung der Assetklassen. So investieren beispielsweise Adressen mit einem dominierenden aktiv unternehmerischen Exposure vergleichsweise kleinere Anteile ihres Privatvermögens in Eigenkapitalanlagen, Inhaber von Maximalvermögen streuen ihre Investments breiter über verschiedene Anlageklassen als solche in der Größenklasse bis 200 Mio. Euro.

    Globalität als Zukunftsthema

    Ein klarer Zusammenhang zwischen Vermögensgröße und Zielallokation zeigt sich auch beim Blick auf die geografische Dimension: Zwar zielt mit 54 Prozent die Mehrheit der Befragten auf eine globale Allokation in Abgrenzung zu geografischer Nähe zu den Investments. Der Fokus der strategischen Allokation liegt bei Vermögen bis 200 Mio. Euro mit 78 Prozent des Vermögens bislang allerdings unverkennbar auf innereuropäischen Anlagen. Erst bei Single Family Office-fähigen Vermögen über 200 Mio. Euro liegt dieser Anteil zehn Prozent niedriger, stärker gewichtet wird hier v.a. der US-Dollar-Raum.

    Dass eine globale Allokation in aller Regel (noch) keine Realität ist, legt neben obigen Quoten auch der Sachverhalt nahe, dass lediglich 20 Prozent der Befragten Anlagen in Südamerika und nur 9 Prozent Investments in Afrika im Rahmen ihrer strategischen Allokation berücksichtigen. Informations- und Zugangsprobleme sowie Cultural Gaps gelten des Vermögenden und ihren Family Officern als zentrale Hindernisse, die es auf dem Weg zu globaleren Vermögensstrukturen zu überwinden gilt.

     

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    Zuständigkeiten

    Im Hinblick auf die Zuständigkeit für konkrete Anlagebereiche zeigt sich im Feld fungibler Anlagen in den Reihen von Single wie auch Multi Family Offices mehrheitlich eine Delegation an externe Spezialisten. Dies gilt für Investments mit Eigen- und Fremdkapitalcharakter gleichermaßen. Unterschiede bestehen hingegen bei Immobilieninvestments: Sowohl Direktinvestments als auch Engagements in geschlossenen Fonds werden im Kreise der Nutzer von Single Family Offices mehrheitlich durch die Vermögensinhaber selbst bearbeitet, während Multi Family Offices deren Bearbeitung häufig für die Vermögensträger übernehmen oder an externe Dienstleister delegieren. Unternehmerische Direktbeteiligungen hingegen bleiben ein Thema, das bevorzugt in den Händen der Unternehmer selbst liegt: Hier geben Hochvermögende mehrheitlich an, aktiv mitzuwirken. Was einerseits signifikante Wertvorteile bieten kann, birgt im Falle der Investmentrealisation via Club Deal durchaus auch Herausforderungen. Doch auch diese sind, professionell adressiert, handhabbar.

     

    Prof. Dr. Yvonne Brückner, Geschäftsführende Gesellschafterin bei ResFutura, Institut für unternehmerische Zukunftsstrategien, Frankfurt/Main
    brueckner@resfutura.org


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